2001年~2010年黃金九年上漲之路能否延續(xù)
從2001年開始，黃金價(jià)格走上了連續(xù)九年的上漲之路，金價(jià)年線呈現(xiàn)出罕見的九連陽。從270美元開始上漲，經(jīng)歷九連陽之后，2009年黃金價(jià)格走到了 1000美元上方，漲幅超過300％。2010年即將到來，在后金融危機(jī)時(shí)代，在黃金金融屬性占據(jù)主導(dǎo)的背景下，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇能否持續(xù)、寬松貨幣政策是否退 出、美元危機(jī)能否化解、通脹如何演化等，都將成為影響金價(jià)的重要因素。黃金的九年上漲之路能否延續(xù)呢。
通脹預(yù)期增強(qiáng)黃金依然“便宜”
發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體還會(huì)維持低利率一段較長時(shí)間，流動(dòng)性寬松局面將繼續(xù)維持，這會(huì)令通脹風(fēng)險(xiǎn)逐步累積，并最終顯現(xiàn)出來，2010年通脹預(yù)期增強(qiáng)將成為市場(chǎng)關(guān)注點(diǎn)，或成為炒作點(diǎn)。
金融危機(jī)爆發(fā)后，全球通過流入巨額流動(dòng)性救市，各國都會(huì)看到可能給市場(chǎng)帶來的后果；同時(shí)美元在國際貨幣體系中的地位也受到影響，一些國家央行明里暗里對(duì)黃 金產(chǎn)生購買意愿。2010年預(yù)計(jì)還會(huì)有央行步印度央行后塵購買黃金，央行購買黃金在市場(chǎng)中引起的示范效應(yīng)對(duì)金價(jià)的影響將大于購買黃金本身的意義。
全球黃金投資性需求將繼續(xù)保持上升趨勢(shì)，2010年這種勢(shì)頭或許會(huì)進(jìn)一步加強(qiáng)，2009年前三季度黃金各種投資性需求較2008年同期增加40％多。明年投資性需求增長將主要來自流動(dòng)性寬松下貨幣貶值、通脹風(fēng)險(xiǎn)累積后害怕通脹到來以及投資組合考慮等方面的需求。
2010年黃金價(jià)格依然值得樂觀看好，易漲難跌。國際金價(jià)預(yù)計(jì)以1100美元為中軸，價(jià)格重心較2009年上移。如果市場(chǎng)對(duì)影響因素反應(yīng)較強(qiáng)，或者地緣政 治局勢(shì)階段性出現(xiàn)緊張，金價(jià)將挑戰(zhàn)下一個(gè)重要技術(shù)高點(diǎn)1350美元。滬金相應(yīng)跟隨國際金價(jià)運(yùn)行，由于明年人民幣升值壓力依然較大，將會(huì)抵消國內(nèi)金價(jià)部分漲 幅。
國際經(jīng)濟(jì)形勢(shì)
美國第三季度GDP年率初增長3.5％，預(yù)期為增長3.3％，為美國經(jīng)濟(jì)一年多來首度出現(xiàn)季度增長。日本三季度實(shí)際GDP季率增長1.2％，折合成年率為 增長4.8％，大大超出此前預(yù)測(cè)的0.6％和2.2％。歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇較為遲緩，歐元區(qū)三季度GDP年率下降4.1％，超出預(yù)期中值的年降3.9％。
美國等主要經(jīng)濟(jì)體GDP增長、PMI指數(shù)第三季度均從底部出現(xiàn)較為明顯的回升。從美國等主要經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)可以看出，盡管歐洲經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇顯得遲緩，但全球主 要經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)衰退最壞的時(shí)期基本已過去，經(jīng)濟(jì)開始處于復(fù)蘇的邊緣。當(dāng)然經(jīng)過這次百年不遇的金融危機(jī)重創(chuàng)，經(jīng)濟(jì)的真正復(fù)蘇起來是漫長和不容易的，因?yàn)槟壳懊?/SPAN> 國失業(yè)率仍高企，民眾消費(fèi)仍趨于謹(jǐn)慎，這成為實(shí)體經(jīng)濟(jì)全面復(fù)蘇的一大絆腳石。不過目前市場(chǎng)看到了信心，只要不出現(xiàn)所謂的第二次沖擊，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇會(huì)慢慢見到效 果。
在這次百年不遇的金融危機(jī)后，向市場(chǎng)注入巨額流動(dòng)性后給經(jīng)濟(jì)可能帶來的后果是需要大家特別注意的。如此大的流動(dòng)性注入市場(chǎng)，推升資源類商品價(jià)格，最終促使通脹風(fēng)險(xiǎn)累積，市場(chǎng)會(huì)從通脹預(yù)期加強(qiáng)過渡到通脹壓力顯現(xiàn)。
國際金融形勢(shì)
美國聯(lián)邦基金利率調(diào)至歷史最低位0-0.25％區(qū)間，日本利率調(diào)至0，歐洲央行將基準(zhǔn)利率調(diào)低到1％，這種狀態(tài)已維持很長一段時(shí)間了。雖然前段時(shí)間澳大 利亞央行兩度加息25個(gè)基點(diǎn)，但從最近英國央行、歐洲央行利率會(huì)議結(jié)果以及會(huì)后聲明來看，他們?nèi)詫⒕S持目前低利率水平；而美聯(lián)儲(chǔ)主席伯南克一再強(qiáng)調(diào)，將讓 目前低利率水平保持一段較長時(shí)間。
由于失業(yè)率較高，消費(fèi)者信心恢復(fù)還不是很好，因此目前階段經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的基礎(chǔ)并不牢固，這是美國等主要經(jīng)濟(jì)體維持低利率的主要原因。只有當(dāng)流動(dòng)性寬松從金融市 場(chǎng)轉(zhuǎn)入實(shí)體經(jīng)濟(jì)，實(shí)體經(jīng)濟(jì)真正開始復(fù)蘇起來，就業(yè)狀況慢慢有好轉(zhuǎn)，消費(fèi)信心逐步增強(qiáng)，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的基礎(chǔ)變得穩(wěn)固，利率才會(huì)逐步提升。所以，在接下來一段時(shí)間 內(nèi)，金融市場(chǎng)流動(dòng)性預(yù)計(jì)仍會(huì)維持寬松局面。
全球流動(dòng)性
歷史數(shù)據(jù)分析，全球流動(dòng)性與金價(jià)存在較高的正相關(guān)關(guān)系，相關(guān)性0.57。游資具有以短期資本形式存在、追求高利潤、沒有固定投資領(lǐng)域等特點(diǎn)。當(dāng)利率普遍較 低時(shí)，短期資本機(jī)會(huì)成本低，這時(shí)資金會(huì)選擇收益高的領(lǐng)域。美國聯(lián)邦基金利率調(diào)至零利率后，資金紛紛轉(zhuǎn)向歐元等高收益貨幣上，導(dǎo)致歐元等貨幣大幅升值，美元 持續(xù)貶值。
資金逐利原則使得大量資金同時(shí)追逐商品和黃金，從2009年下半年金價(jià)上漲來看，由于今年季節(jié)性消費(fèi)不旺，因此，推動(dòng)金價(jià)上漲的因素更多為美元持續(xù)走 軟，通脹預(yù)期的炒作，資金選擇黃金作為避險(xiǎn)品種，尋求高收益。從世界黃金協(xié)會(huì)公布的今年前三季度黃金投資性需求較上年同期大幅增長也可見一斑。由于美聯(lián)儲(chǔ) 一再強(qiáng)調(diào)美國將維持低利率一段長時(shí)間，而通脹風(fēng)險(xiǎn)在逐步累積，央行實(shí)際行動(dòng)上有繼續(xù)增持黃金的傾向，將成為資金的炒作題材。因此，來年黃金仍然是資金高度 關(guān)注的品種，這股力量將對(duì)金價(jià)調(diào)整形成支持，同時(shí)對(duì)金價(jià)上漲形成推動(dòng)力。
美元弱勢(shì)難改下方空間有限
美元根基受損，美元指數(shù)將長期承壓。與日俱增的債務(wù)規(guī)模加大了美聯(lián)儲(chǔ)未來再度開啟“印鈔機(jī)”的可能，美元的公信力受損。《里斯本條約》的最終簽署空前加強(qiáng) 了歐元的基礎(chǔ)，美元全球貨幣霸主的地位遭到挑戰(zhàn)。巨額的債務(wù)問題和美元國際地位的弱化將是美元指數(shù)長期承壓的根本原因。
經(jīng)濟(jì)回暖改善風(fēng)險(xiǎn)偏好，打壓美元下行。經(jīng)濟(jì)的繼續(xù)復(fù)蘇將是2010年市場(chǎng)的主題，風(fēng)險(xiǎn)偏好的改善則將在2010年的多數(shù)時(shí)間內(nèi)主導(dǎo)市場(chǎng)。在經(jīng)濟(jì)形勢(shì)繼續(xù)回暖，美元利率持續(xù)維持低位的背景下，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好的不斷改善將直接打壓美元指數(shù)下行。
經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)程將相對(duì)緩慢，難以對(duì)美元指數(shù)構(gòu)成強(qiáng)勢(shì)的打壓，不宜過分看空美元。美聯(lián)儲(chǔ)或于2010年三季度首度升息，為美元指數(shù)提供了絕好的反彈契機(jī)。全球貿(mào)易糾紛的加劇和可能出現(xiàn)的匯市干預(yù)使得美元指數(shù)的下行之路不會(huì)平坦。
美元指數(shù)2010年的形勢(shì)不容樂觀，整體上將處于弱勢(shì)并承壓下行，但不宜過分看空美元，美元指數(shù)2010年下破70歷史低點(diǎn)的可能性不大，主體運(yùn)行區(qū)間將在70-78。
展望2010年，經(jīng)濟(jì)的繼續(xù)復(fù)蘇將是市場(chǎng)的主題。在經(jīng)濟(jì)形勢(shì)繼續(xù)回暖、美元利率持續(xù)維持低位的背景下，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好的不斷改善將直接打壓美元指數(shù)下行。同 時(shí)，美國債務(wù)狀況的不斷惡化和歐盟一體化進(jìn)程取得的突破性進(jìn)展，損傷了美元的根基，將在未來數(shù)年甚至數(shù)十年內(nèi)對(duì)美元指數(shù)產(chǎn)生持續(xù)而深遠(yuǎn)的影響。值得注意的 是，因諸多止跌因素的存在，美元指數(shù)下方的空間不會(huì)太大。
我們認(rèn)為，美元指數(shù)2010年的形勢(shì)不容樂觀，整體上將處于弱勢(shì)并承壓下行，但不宜過分看空美元。時(shí)間上看，美元指數(shù)在2010年中期前將振蕩下行，期間 伴隨偶發(fā)的經(jīng)濟(jì)利空因素或?qū)⒃诙唐趦?nèi)小幅反彈。全年最大的影響因素在于三季度可能出現(xiàn)的“美聯(lián)儲(chǔ)升息”，美元指數(shù)受其影響或?qū)⒃谝欢螘r(shí)間內(nèi)走強(qiáng)，隨后則將 重歸弱勢(shì)。
貨幣屬性回歸金價(jià)先揚(yáng)后抑
金價(jià)在2009年繼續(xù)強(qiáng)勢(shì)。今年二季度以來隨著全球經(jīng)濟(jì)的回暖，黃金作為“避險(xiǎn)”和“抗通脹”的作用逐漸弱化，而其貨幣本質(zhì)正在逐步回歸。從過去一年的供 需情況來看，2009年除了央行的“空翻多”外，黃金并未出現(xiàn)供需缺口，反而由于昂貴的金價(jià)使得消費(fèi)市場(chǎng)比2008年出現(xiàn)了較大幅度的回落。而對(duì)于外匯市 場(chǎng)的觀點(diǎn)，我們始終堅(jiān)持在各國政府撤出經(jīng)濟(jì)刺激之前美元仍將維持疲軟的觀點(diǎn)。隨著經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇腳步的加快，美元指數(shù)有可能回到金融危機(jī)前的70點(diǎn)附近，但隨后 可能由于美聯(lián)儲(chǔ)的加息而走強(qiáng)。對(duì)于黃金的判斷恰好相反，金價(jià)延續(xù)今年上漲的趨勢(shì)，到2010年二季度時(shí)可能會(huì)達(dá)到一個(gè)最高點(diǎn)，高點(diǎn)的位置在 1250-1300美元左右，而隨后由于美元的走強(qiáng)，金價(jià)在下半年將出現(xiàn)回落，年底將回落至1100美元左右水平。
當(dāng)然，做該預(yù)測(cè)的前提是市場(chǎng)在2010年不再發(fā)生大規(guī)模的風(fēng)險(xiǎn)事件，否則，我們認(rèn)為金價(jià)在2010年的走勢(shì)則可能比我們預(yù)期的價(jià)格曲線再下跌5％-10％。
黃金傳統(tǒng)功能的改變
一直以來，黃金就被看成是規(guī)避市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)和對(duì)抗通貨膨脹的投資品種，但自21世紀(jì)特別是去年金融危機(jī)以來，黃金的這種角色正在悄悄的發(fā)生變化。在2008年 金融危機(jī)全面爆發(fā)后，金價(jià)非但沒有因?yàn)楸茈U(xiǎn)需求上漲，反而是隨股市和大宗商品價(jià)格出現(xiàn)了大幅的下跌。而自今年二季度全球經(jīng)濟(jì)逐步步入復(fù)蘇后，金價(jià)卻又隨股 市和大宗商品價(jià)格一同上漲，并且在10月突破1000美元后又不斷的創(chuàng)下歷史新高。我們選取了自布雷頓森林體系解體后幾次股市明顯的下跌過程的數(shù)據(jù)與當(dāng)時(shí) 的金價(jià)走勢(shì)做了相關(guān)性分析，結(jié)果如下：
表一 上世紀(jì)70年代以來股市下跌時(shí)期股指與金價(jià)相關(guān)度
從結(jié)果中我們可以發(fā)現(xiàn)，在20世紀(jì)70年代和20世紀(jì)末的兩次股市大跌過程中，黃金還是很好地起到了規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的作用。但在全球經(jīng)濟(jì)一體化程度越來越高、金融投資產(chǎn)品越來越豐富的今天，黃金在市場(chǎng)中的避險(xiǎn)作用已經(jīng)被大幅的削弱。
而在對(duì)抗通脹方面，通過研究我們發(fā)現(xiàn)，自20世紀(jì)80年代以來，黃金價(jià)格與通貨膨脹之間的關(guān)系似乎并沒有理論中的那么密切。我們選取1980年到2000 年這21年間美國的通貨膨脹率數(shù)據(jù)與國際金價(jià)的年度平均值做數(shù)據(jù)分析。分析結(jié)果證明，1980年以來，黃金價(jià)格與通貨膨脹之間的正相關(guān)性表現(xiàn)的并不是十分 的明顯，理論上所說的黃金具有抵御通脹的功能是比較牽強(qiáng)的，至少在最近30年中結(jié)論并不是這樣。
黃金貨幣本質(zhì)的回歸
在之前的分析中，我們發(fā)現(xiàn)黃金在對(duì)抗通脹的過程中并未有良好的表現(xiàn)，甚至其避險(xiǎn)資產(chǎn)的功能在去年爆發(fā)的全球金融危機(jī)中也“宣告”失效。當(dāng)避險(xiǎn)和抗通脹都不能來用于金價(jià)分析預(yù)測(cè)后，對(duì)黃金的重新定位就成為了目前我們對(duì)金價(jià)走勢(shì)進(jìn)行判斷最關(guān)鍵的問題。
拋開前文對(duì)通脹與金價(jià)關(guān)系的研究以及金價(jià)與股市關(guān)系的研究。我們發(fā)現(xiàn)，在較長的歷史時(shí)期內(nèi)，黃金價(jià)格與美元之前的負(fù)相關(guān)性始終表現(xiàn)地比較突出。
黃金價(jià)格和美元指數(shù)之間始終呈現(xiàn)出比較完美的負(fù)相關(guān)性，二者的相關(guān)系數(shù)為-0.80。因此黃金作為美元對(duì)沖資產(chǎn)的功能始終比較穩(wěn)定。
雖然我們看到黃金的抗通脹和避險(xiǎn)的功能在逐漸減弱，但其最古老的貨幣屬性卻面臨著重新的回歸。雖然說自布雷頓森林體系解體后，美元與黃金之間的等價(jià)關(guān)系已 經(jīng)不復(fù)存在。但從最近10年美元指數(shù)與金價(jià)的走勢(shì)來看，二者仍是具有相當(dāng)強(qiáng)的負(fù)相關(guān)性。特別是2008年全球金融危機(jī)以來，美元經(jīng)歷了從大幅上漲到大幅下 跌的過程，而在這一年多的時(shí)間中，金價(jià)卻是經(jīng)歷了從大幅下跌再到大幅上漲的過程。無論市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)偏好如何，無論美元在市場(chǎng)中受到投資者的推崇或是沽售，黃金始終能很好地起到對(duì)沖美元風(fēng)險(xiǎn)的作用。
因此，對(duì)于黃金來說，在目前的金融市場(chǎng)中，其抵御通脹以及避險(xiǎn)的作用已經(jīng)是趨于弱化，但其最初的貨幣屬性卻是日趨的突出。今年以來，中國央行和印度央行均增持了大量的黃金，用來抵御因持有美國國債太多而帶來的風(fēng)險(xiǎn)，這也從另一個(gè)層面說明了黃金貨幣本質(zhì)的回歸。
美元明年先抑后揚(yáng)
明確了今年推動(dòng)金價(jià)上漲最主要的因素后，美元在明年的走勢(shì)如何就成了投資者最為關(guān)心的問題。而我們認(rèn)為，目前作為避險(xiǎn)貨幣的美元在明年可能走出“先抑后揚(yáng)”的走勢(shì)。具體理由如下：
美元近期出現(xiàn)反彈后，美聯(lián)儲(chǔ)、財(cái)政部紛紛在公開市場(chǎng)上發(fā)表利空美元的言論，具體為美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)程仍然遲緩，財(cái)政部將金融救援計(jì)劃期限延長至2010年10月等。
全球主要國家的經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃以及寬松的貨幣政策不會(huì)改變，市場(chǎng)預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)將最早在2010年下半年加息，在此之前，外匯市場(chǎng)上的“金融危機(jī)”模式不會(huì)改變，風(fēng)險(xiǎn)偏好增強(qiáng)加打壓美元下跌，而一旦美聯(lián)儲(chǔ)開始加息或者是加息預(yù)期提前，美元才有可能擺脫目前的下跌趨勢(shì)。
目前的弱勢(shì)美元對(duì)美國的經(jīng)濟(jì)恢復(fù)是有好處的。除此之外，美元的疲軟還可以提振出口，這對(duì)解決自布什政府以來就存在的雙赤字問題是一種較好的方法。
金價(jià)高點(diǎn)可能在5月出現(xiàn)
我們選取了世界上主要投行在近期投資報(bào)告中對(duì)2010年金價(jià)點(diǎn)位的預(yù)測(cè)情況，得到2010年各大投行預(yù)測(cè)平均價(jià)格為1239美元/盎司。
表二 各主要投行對(duì)2010年金價(jià)預(yù)期
目前從國外各大投行的觀點(diǎn)來看，大多對(duì)黃金價(jià)格在明年的走勢(shì)繼續(xù)看漲，在一些主要投行的報(bào)告中，巴克萊的態(tài)度最為樂觀，認(rèn)為金價(jià)在2010年能達(dá)到1370美元，甚至是突破1500美元，而美林和匯豐的觀點(diǎn)相對(duì)來說較為保守，其中美林預(yù)測(cè)的價(jià)格為1110美元。
對(duì)于金價(jià)在2010年的走勢(shì)情況，我們認(rèn)為，在上半年繼續(xù)維持振蕩上升的可能性較大，但隨后可能出現(xiàn)下跌，年內(nèi)的最高價(jià)格可能出現(xiàn)在5月份附近，目標(biāo)價(jià)為 1250美元。隨后金價(jià)可能在下半年出現(xiàn)大幅回調(diào)，下方的支撐在1050-1080美元，接下來消費(fèi)需求的走強(qiáng)將推動(dòng)金價(jià)在年底位于1100美元上方。
儲(chǔ)備需求潛力大
從持有黃金儲(chǔ)備的動(dòng)機(jī)來看，盡管自1976年起，根據(jù)國際貨幣基金組織的《牙買加協(xié)議》，黃金已然同國際貨幣制度和各國的貨幣脫鉤，并非貨幣制度的基礎(chǔ)， 也無法用于政府間的國際收支差額清算，此外，持有黃金儲(chǔ)備還需定期繳納數(shù)額不菲的保管費(fèi)，這在一定程度上削弱了黃金在官方儲(chǔ)備中的地位。
但是由于歷史原因，黃金已成為一種突破時(shí)間和空間限制的硬通貨，在一國貨幣遭受質(zhì)疑的時(shí)候，黃金仍然是最后的支付手段。有鑒于此，持有一定比例的黃金儲(chǔ)備對(duì)一國國際儲(chǔ)備的結(jié)構(gòu)的穩(wěn)定性而言仍然具有非常重要的意義。
從國際儲(chǔ)備的作用來看，主要有三個(gè)方面：清算國際收支差額、干預(yù)外匯市場(chǎng)和支持本國貨幣價(jià)值穩(wěn)定性。因此一國持有的國際儲(chǔ)備的數(shù)量跟一國的進(jìn)出口貿(mào)易、匯 率制度及政府信譽(yù)密切相關(guān)。作為最主要的國際儲(chǔ)備貨幣，美元面臨清償力和信心的兩難選擇將長時(shí)間存在。盡管國際貨幣儲(chǔ)備體系的改革將是一個(gè)漫長的過程，但 在這個(gè)過程當(dāng)中，美元的地位將會(huì)逐漸受到?jīng)_擊。因此，哪些持有高比例美元資產(chǎn)，且目前國際儲(chǔ)備中黃金所占比例不到10％的國家具備增持黃金頭寸的動(dòng)機(jī)。
增持黃金儲(chǔ)備對(duì)我國而言也有非常重要的意義。目前世界黃金儲(chǔ)備平均水平是10％，而根據(jù)相關(guān)研究表明，一個(gè)普通國家持有10％的黃金儲(chǔ)備最為合適，按此標(biāo) 準(zhǔn)來算的話，我國應(yīng)該再增持近4000噸黃金，這相當(dāng)于全球近兩年的礦產(chǎn)金數(shù)量。此外，考慮到中國將來放開外匯管制，并為人民幣的國際化打好基礎(chǔ)，該比例 可以適當(dāng)放寬。
需要看到的是，目前官方黃金儲(chǔ)備仍然主要集中在歐美發(fā)達(dá)國家手中，其中美國持有超過27％的黃金儲(chǔ)備，而以金磚四國（巴黎、俄羅斯、印度、中國）為代表的 新興國家的黃金儲(chǔ)備總和僅占6.7％。中國的黃金儲(chǔ)備占比尚不及2％。而反觀發(fā)達(dá)國家，美國高達(dá)77.4％，德國、法國、意大利等均在60％以上。因此一 旦新興國家的黃金儲(chǔ)備需求得到激發(fā)，很有可能對(duì)黃金的供求面產(chǎn)生重大沖擊。
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