有色金屬：基本金屬去金融化過程逐漸開啟

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投資要點(diǎn)：日本量化寬松及后續(xù)波動(dòng)壓力測(cè)試新興市場(chǎng)對(duì)貨幣政策波動(dòng)的適應(yīng)度脆弱。此次新興經(jīng)濟(jì)體風(fēng)險(xiǎn)的前端主導(dǎo)因素是日本的QE政策，對(duì)新興經(jīng)濟(jì)體有兩方面的影響：

一方面是巨大的利差所產(chǎn)生的日元套息交易助推了亞洲各國(guó)本幣快速走高及已經(jīng)虛高的資產(chǎn)價(jià)格進(jìn)一步膨脹；另一方面，由于日元的急速貶值，各個(gè)國(guó)家進(jìn)出口為代表的經(jīng)常項(xiàng)目開始惡化，為了維持相應(yīng)的比較優(yōu)勢(shì)，新興經(jīng)濟(jì)體開始主動(dòng)降息或干預(yù)匯率市場(chǎng)，最終降息將導(dǎo)致部分國(guó)家的資產(chǎn)泡沫加劇，且本幣貶值時(shí)一旦受到外圍沖擊，很容易失控。但沖擊過程中，各個(gè)國(guó)家的差異性體現(xiàn)的較為明顯。

中國(guó)將在本輪全球貨幣政策的非對(duì)稱調(diào)整過程中扮演更重要的角色。中國(guó)是金磚各國(guó)中防御最為完善的國(guó)家，龐大的外匯儲(chǔ)備、足夠縱深的經(jīng)濟(jì)層次、并未完全開放的資本項(xiàng)目以及高度統(tǒng)一的政治制度都成為當(dāng)前應(yīng)對(duì)亞洲風(fēng)波的防火墻。中國(guó)的防御手段是對(duì)跨境資本進(jìn)行管理，實(shí)際上就是一種變相的資本管制，然后再通過我們的外匯儲(chǔ)備去穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)。但更重要的也是更積極的應(yīng)對(duì)方案是，抓住機(jī)會(huì)，以攻為守，只有完全打破以美元作為國(guó)際儲(chǔ)備貨幣的地位，改變國(guó)際貨幣制度，才能夠從本質(zhì)上消除美元的貨幣政策對(duì)我們產(chǎn)生的外因性影響，即我們必將抓住機(jī)遇，推進(jìn)人民幣的國(guó)際化地位。我們將于G20會(huì)議上提出的金磚聯(lián)合外匯儲(chǔ)備庫(CRA)方案，上海自貿(mào)區(qū)的試點(diǎn)，都是在為整個(gè)人民幣國(guó)際化做準(zhǔn)備。

美聯(lián)儲(chǔ)量化寬松政策在今年或難有實(shí)質(zhì)改變，97年亞洲金融危機(jī)完全重演的概率偏小。我們認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)還不會(huì)單純的因自己的利益退出，9月中旬是否推出還取決于G20會(huì)議的結(jié)果，也即新興經(jīng)濟(jì)體是否可以通力協(xié)作以及中國(guó)的強(qiáng)勢(shì)程度，如主動(dòng)用人民幣去替換或者去爭(zhēng)取國(guó)際儲(chǔ)備貨幣的地位，以及調(diào)整外匯儲(chǔ)備結(jié)構(gòu)等，美國(guó)需重新考量現(xiàn)在政策退出外溢效應(yīng)和雙方之間權(quán)衡利益關(guān)系的配比等因素，因此初步判斷是美國(guó)量化寬松可能要到伯南克完全真正意義上退掉之后，可能才會(huì)真正的開始縮小規(guī)模，退出國(guó)債，也就是說，今年整個(gè)四季度，都難言量化寬松政策會(huì)有實(shí)質(zhì)性改變。也是基于以上的理由，再加上目前各新興國(guó)家防御措施做得相對(duì)較好，我們認(rèn)為，97年亞洲金融危機(jī)完全重演的概率偏小。

石油價(jià)格短期看好，全球貨幣政策非對(duì)稱性或?qū)⒀永m(xù)。對(duì)原油價(jià)格的判斷基于兩點(diǎn)，一是對(duì)中東局勢(shì)的判斷，二是跟美國(guó)的共贏的關(guān)系，因此雖然原油遠(yuǎn)期價(jià)格并非非常樂觀，但近一月內(nèi)的價(jià)格或?qū)⒆邚?qiáng)。同時(shí)，全球格局未來最大的概率還是這種非對(duì)稱性會(huì)延續(xù)下去，具體來看就是各國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展依舊會(huì)不平衡，貨幣政策依舊會(huì)不同步。這種情況下，從全球資源配置來看，匯率市場(chǎng)變動(dòng)可能會(huì)比較大。

基本金屬去金融化向低波動(dòng)率回歸，原油受外延效應(yīng)波動(dòng)率提高。大宗商品，尤其基本金屬市場(chǎng)的主導(dǎo)因素已經(jīng)發(fā)生變化，在目前這種發(fā)達(dá)經(jīng)以及新興經(jīng)濟(jì)體復(fù)蘇軌跡下，我們判斷基本金屬的游戲已經(jīng)結(jié)束；基本金屬去金融化的過程會(huì)導(dǎo)致向低波動(dòng)率回歸，而能源領(lǐng)域因?yàn)樽罱K寬松政策退出之后引發(fā)的外延效應(yīng)，進(jìn)而引發(fā)儲(chǔ)備貨幣上的爭(zhēng)奪，可能會(huì)導(dǎo)致原油的價(jià)格波動(dòng)非常劇烈。

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